2005-ben és 2006-ban az Egyesült Államok határidős földgáz piaca elképesztő hullámzásokat generált. A háttérben egy (illetve egyes sejtések szerint 3-4) cég machinációi álltak. Mindez "csak Amerikát érintette, Magyarországot a világ nagy részével együtt nem. A történet vége akkor az lett, hogy a főszereplő hatalmas nyereségek után végül kevesebb mint két hónap alatt elvesztette tőkéjének közel 70%-át, 6 milliárd dollárt, és becsukni kényszerült kapuit. Ezzel összehozta minden idők legnagyobb Hedge Fund csődjét. Ez a vállalat az Amaranth volt, egy olyan cég, amelynek alapításakor még csak eszükbe sem jutott a földgáz, mint befektetési célpont. A cégről másik szakmai blogomban is írtam párszor.
Az amúgy is magas volatilitásáról (érthetünk hektikus árfolyamváltozásokat ez alatt) híres földgáz piac a történet két évében elképesztő mozgásokat produkált. A 2005-öt 6 dollár környékén kezdő energiahordozó az év végén 15 dollár környékén is járt. 2006 elején hatalmasat zuhant az árfolyam, majd az év folyamán visszatornászta magát 8 dolláros szintig. Innen gyakorlatilag pár hét leforgása alatt megfeleződött a kurzus. Ahonnan később ismét brutális emelkedést produkált, ezúttal 9 dollárig. Durván másfél éven belül egy igen fontos eszköz árfolyama kétszer duplázódott és kétszer feleződött.
Hogy megértsük Hunter befolyásának jelentőségét, nézzünk meg két tényt. Az egyik az, hogy amíg az Amaranth központja "Amerika Rózsadombján", Connecticut-ban volt, Hunter kanadaiként egy idő után lehetőséget kapott arra, hogy a kereskedést több száz kilométerrel arrébról, Kanadából intézze. A másik még ennél is sokkal érdekesebb. Az Amaranth bár az energiahordozók piacának bálnájává vált, korábban elsősorban nem ezzel foglalkozott. Mielőtt Hunter-t felvették 2004-ben a teljes portfolió 20%-nál sosem volt több az energia piacán, és a földgáz részaránya a 7%-ot sem érte el soha. Ezzel szemben, ahogy Hunter egyre több pénzt keresett a cégnek, és egyre nagyobb befolyása lett, 2006 első félévének végére már az eszközök 50%-a volt energiahordozó pozíciókban és a nyereség 75%-ért felelt ez a terület. A pénz elvakította a menedzsmentet, a befektetőket, és valószínűleg magát Hunter-t is. Sztárrá vált, már-már tévedhetetlen legendává, és amikor egy valószínűtlen esemény bekövetkezett, a kockázatkezelés hiánya összeomlást okozott az egész vállalatnak. Egyetlen ember ténykedése pedig nagy kilengéseket egy kulcsfontosságú energiaforrás árában, manipulált hó végi elszámolóárakat és kis híján jóval magasabb számlát is mindenkinek. Az is érdekesség, hogy aki Hunter-t a céghez vitte egy korábbi Enron másodvonalbeli vezető volt, egy olyan cégé, amely minden idők legnagyobb vállalati csődjét hozta össze, és útját csalások szegélyezték. Az Enron-tól egy másik sztár kereskedő is sikerrel ugrott ki, róla későbbiekben még lesz szó.
Hunter úgy gondolta, hogy képes lehet megismételni 2005 nagy sikerét és a földgáz erősödésére spekulálva ismét dollár milliárdokat keresni cégének, és ezáltal tíz, vagy akár százmilliókat saját magának. Ezt azonban nem úgy tette meg, hogy egyszerűen vett adott időpontra földgáz kontraktusokat, hanem két különböző határidő közötti árfolyam különbségének növekedését valószínűsítette. Ez konkrétan az Amaranth esetén a 2007 márciusra szóló kontraktus vételét, és ugyanezen év áprilisára szóló kontraktus egyidejű eladását jelentette. Ha az áprilisi árfolyam jobban emelkedik, vagy kevésbé esik, mint a márciusi, azaz a különbség, az ún. spread nő, az nyereséget jelentett a Hedge Fund számára. A kérdés, hogy mi szükség volt a bonyolult konstrukcióra? Az egyik ok az lehetett, hogy a spread ügylet letéti igénye alacsonyabb, így magasabb tőke áttételt lehetett elérni. A vizsgálatok szerint az Amaranth tőkeáttétele a földgáz piacán elérte a nyolcat, vagyis a letét nyolcszorosának megfelelő pozíciókat épített ki. Nagyobb kockázat, nagyobb nyereség esélye.
A másik - előzőt sem kizáró - feltételezés szerint Hunter célja az volt, hogy manipulálja és "bekerítse" a piacot, és nem véletlenül választotta ezeket a hónapokat. Egyrészt, ahogy maga Hunter a vizsgálatok során el is ismerte, az adott hónapok lejárati napjain az utolsó elszámolóárat, ami a legtöbb határidős terméknél az utolsó nap, órák vagy pillanatok kötései alapján kerül kiszámításra, izomból arrébb lökte. Más szóval: az utolsó pillanatokban nagy forgalmú megbízásokkal megveszi az eladó tételeket, egyre magasabb árfolyamon, és ezzel a végső elszámolóárat is magasabbra állítva. Ezzel a saját kifutott pozíciói is a végső elszámolásban többet fognak érni. (Részben ehhez hasonló volt az, amit a Soros Fund Management csinált a gyanú szerint az OTP piacán, bár a manipuláció potenciális lényege más lehetett.)Szintén nem elhanyagolható szempont, hogy a spread ügylet nagyfokú függetlenséget biztosíthat esetenként a teljes piaci ráhatásokkal szemben. Ahogy fent már utaltam rá, a földgáz és a kőolaj piaca igencsak együtt mozog, erős közöttük a korreláció. Hiába vesz az Amaranth márciusra földgázt és látja jól a piac önálló tendenciáit, ha az olaj miatt minden energiahordozó zuhanni kezd, és ezzel neki is veszteséget okoz. Ezért kellett áprilisra eladni. A gyanú szerint azonban a cél elsősorban nem ez volt, és ez még mindig nem magyarázza meg, hogy miért a március-április volt a legfontosabb lejárati időszak az Amaranth számára.
Hunter ugyanis olyan mennyiséget vett volna márciusra, ami a teljes piac közel 50%-a volt, és amit senki sem lett volna képes leszállítani. Márpedig a kötelezettséget muszáj teljesíteni, ezért megpróbálta volna mindenki kétségbeesetten megvenni az adott mennyiséget, ami még feljebb hajtja az árakat, miközben eladó már nemigen volt, hiszen az Amaranth mindent felvásárolt. Ezért lehetett fontos márciusra kiépíteni ezt a hatalmas pozíciómennyiséget, amely a tél végével tipikusan a legkisebb készleteket felmutató időszak, azaz az Amaranth által létrehozott hiány még kritikusabb lett volna (minderről egy érdekes elemzés PDF formátumban). Hogy a fogyasztóknak ez mennyivel lett volna magasabb költség, azt nem lehetett megmondani, egyrészt mert a tőzsdén csak határidős árakkal kereskednek, az aktuális ún. spot ár ezzel nem feltétlenül fog majd megegyezni, másrészt azért, mert a nagy terv 2006 augusztusában és szeptemberében darabjaira hullott.
Az említett spread 2,5 dolláros szintről majdnem fél dollárra zuhant, ahogy maga a földgáz árfolyama is összeomlott. Az esésben szerepet játszhatott a long pozíciókkal rendelkezők pánikszerű zárása, köztük az Amaranth-é, ahogy nem tudta finanszírozni a pozíciót, nem tudott kellő mértékű letétet biztosítani. Tudi kell, hogy az Amaranth nemcsak a fő piacnak számító NYMEX-en rendelkezett pozíciókkal, de a gyanú szerint itt megpróbálta az árfolyamot megtámasztani, manipulálni, erre utal, hogy egy darabig a nyitott kötésállomány brutális mértékben nőtt, mintha Hunter kétségbeesetten megpróbált volna szembeszállni az ellenséges erőkkel. Azért ellenséges, mert komoly az esélye, hogy egyes befektetési bankok és rivális Hedge Fund-ok nyomták lefelé az árakat, hogy kivéreztessék az Amaranth-ot és olcsón hozzájussanak a pozícióikhoz. Tény, hogy végül az azóta is többször elhíresült Goldman Sachs és a Citadel szerezte meg olcsón ezeket (szintén lesz róluk szó). Az Amaranth ráadásul azóta is perben áll a JP Morgan-nel, mert álláspontjuk szerint közbeavatkozásuk a tárgyalásokba további 1 milliárd dollár veszteséget okozott nekik. Az Amaranth végül a 9 milliárdra felhízlalt kezelt tőkéjének 65%-át veszítette le néhány hét alatt. A fogyasztók érzékelték ugyan az ár vad hullámzásait, de a legrosszabbat végül megúszták.
A bekerítési kísérlet nem egyedülálló a pénzügyi piacok történetében, és korántsem csak Hedge Fund-ok csinálhatják. Az egyik leghíresebb eset a Hunt testvéreké, akik jó ideig manipulálni tudták az ezüst piacát a hetvenes években (erről később még lehet szó). Még aktuálisnak számító példa viszont a Volkswagen részvények esete, amikor viszont éppen több Hedge Fund-ot leckéztetett meg a saját terepükön a vállalatot sikerrel megszerző Porsche. Erről csak azért nem írok részletesebben, mert a Totalcar már írt erről egy kiváló cikket.
Következtetések:
1. Az Amaranth spekulációi is közrejátszottak abban, hogy 2005 során két és félszereresére emelkedett fel az árfolyam.
2. Amikor ez tarthatatlanná vált az árfolyam visszazuhant.
3. Hunter a hónap végi kifutásoknál szándékosan manipulált, hogy rövidtávú nyereségre tegyen szert. Az elszámolóár beállítás a valós gazdasági szereplőket is érinthette.
4. Hunter megkísérelte "bekeríteni a piacot", azaz olyan mennyiségű kötelezettségvállalásra kényszeríteni a piaci szereplőket, amelyet képtelenek lettek volna teljesíteni, és ez árrobbanást indukált volna.
5. Az Amaranth összeomolása ismét megrengette a piacot.
Hosszútávon azonban minden rendeződött a piacon. Több év távlatában nem képes egyetlen cég akkora hatást elérni, hogy átrendezzen mindent. Az egész folyamat nem úgy néz ki, hogy egy-két nagy bálna tudatosan befolyásolná a piacot, ez globális mértékben kizárt, túl nagy a piac, még a legnagyobb Hedge Fund is "csak" 30 mrd USD, a részvénypiac ennek ezerszerese, ez még tőkeáttétellel sem megy. Még Soros is csak sokakkal együtt volt képes megingatni az amúgy is gyenge fontot 1992-ben. Az Amaranth manipulációi és csődje hosszútávon nem tudta átrendezni a földgáz piacát. Eddig egyetlen olyan eset volt, amikor egy Hedge Fund megrengethette volna a pénzügyi rendszert, ez pedig a Long Term Capital Management volt (meglepetés: erről is lesz majd szó). Egy-egy Hedge Fund persze részpiacokat, és persze rövidtávon esetenként képes manipulálni, de ha a piac általános trendje ezzel szemben áll, akkor minek mennének az ár ellen? Sokkal inkább fontos, hogy hasonlóan gondolkodnak és hasonló irányban cselekszenek, aminek van ármozdító hatása. Például a pár évvel ezelőtti olajlufi esetén. Ám még ezekben az esetekben se felejtsük el, hogy hosszútávon úgyis a fundamentumok nyernek, az olaj árfolyama is visszaesett idővel.
Ha már a Hedge Fund-ok ekkora felfordulást képesek okozni rövid és középtávon, a következő bejegyzésben ideje, hogy megnézzük, hogy pontosan mi is az a Hedge Fund.
