HedgeFund.hu

A részvénypiac az összes pénzügyi piac közül toronymagasan a legtöbb lehetőséget biztosítja. Több ezer likvid részvény van a világon, amelyek között ugyan nagy együttmozgás figyelhető meg, mégis mindegyik más árfolyamkarakterisztikával rendelkezik, eltérő volatilitást, különböző trendszerűségeket mutat. Emögött természetesen az egyedi fundamentumok is meghúzódnak, amelyek hosszútávon már minden bizonnyal hatással vannak az árfolyamokra is. A törvényi korlátoktól nagyrészt mentesülve az egyszeri spekulánsok és a Hedge Fund-ok ezeket az eltéréseket, egyediségeket fel tudják használni emelkedés és esés során. Rengeteg lehetőség közül választhatnak.

Az ebbe a kategóriába tartozó 'alapok' gyakran egyszerre vagy időben elcsúsztatva vesznek fel long és short pozíciókat egyaránt. Sok félreértés van a működésükkel kapcsolatban, kizárólag fundamentális alapú részvényválasztásról és már-már törvényszerű fedezeti ügyletek kötéséről írnak egyes definíciókban, ezek azonban csak lehetőséget jelentenek. Éppen úgy, ahogy a Hedge Fund-ok esetén általában. Így sokkal gyakrabban felbukkanak a rövid és középtávú ügyletek, a technikai jellegű időzítés.

 

A "makrós" szemlélettel szemben elsősorban nem a teljes piac elemzését végzik el, vagy ha mégis, akkor ritkán kezdik azzal. Tehát sokkal inkább a bottom-up megközelítés a jellemző, és az egyedi papírok analízisének, illetve az ágazatok, szektorok vizsgálatának kitüntetett szerepe van. Gyakran egy-egy Hedge Fund az adott szektor képzelt határainál nem is merészkedik tovább. Sőt van olyan ismerősöm, aki egy olyan, kisebb angol Hedge Fund-nál volt elemző, ahol csak néhány nagyon nagy forgalmú amerikai részvényre koncentráltak, azok közül is egy dominanciájával. Ez a részvény nem volt más, mint az Apple. Az iPod és az iPhone gyártó papírjának napi 7 milliárd dollárt meghaladó átlagos forgalmába belefér az, hogy egy kisebb Hedge Fund apró csepp maradhasson a tengerben. Más kérdés, hogy mindez kockázatkezelési szempontból elfogadható-e.

A legtöbbször ezek a Hedge Fund-ok egyértelmű kitettséget vállalnak, a teljes piac long vagy short irányában, azaz például egy széles körű árfolyamelkedés egyértelműen jót vagy rosszat tesz nekik (még akkor is, ha csak egy részegységre koncentrálnak, a részvények közötti erős korreláció következtében). Szintén gyakori a kitettség vállalása szektorokban és ágazatokban, illetve földrajzi régiókban.

A pontos módszer azonban lehet technikai jellegű túlvettség és túladottság, fundamentális alapú túl és alulértékeltség, vagy más részvénypiacon lévő trendszerű mozgás. Nem véletlen az sem, hogy a részvénypiaci mega-spekuláns, Steve Cohen cégének (SAC) egyik 'alapja' is komponense a long/short equity indexének (a Dow Jones, régebben Tremont indexcsaládnak). Ahogy tehát a Hedge Fund-oknál megszokhattuk a játéktér tágas és néha képlékeny. Ezért a definíciónak ehhez a kategóriához csak az a lényegi eleme, hogy részvények és mindkét irányban előfordul pozíció.

A long/short equity a Hedge Fund ágazaton belül is a sikeresebbek közé tartozik. Mintegy 16 év alatt 9,76%-os éves hozamot mutatott fel, ami majdnem pontosan 0,7%-kal magasabb a fő indexénél, vagyis másfél évtized alatt nem 319%-kal, hanem 364%-kal növelték ügyfeleik vagyonát ebbe a szegmensbe tartozó menedzserek. Mivel ennél a stratégia gyűjtőcsoportnál különös mértékben fontos a passzív részvényindexekkel való összehasonlítás, vegyük szemügyre ezeket is. Ugyanezen időszak alatt az S&P 500 201%-os, a Dow Jones World Index 84%-os hozamot hozott, vagyis az ágazat közel négyszeres teljesítményt nyújtott.

Az általános tapasztalat az, hogy a szabad pozíció irányválasztás, vagyis a jogi korlátok nélküli long és short lehetőségek ellenére az előbbiek érezhető, helyenként jelentős túlsúlyban vannak. Ennek három fő oka van. Az egyik a Hedge Fund-ok méretében keresendő. Talán egy magyar piacon lévő kisbefektető számára teljes mértékben nem is, de a nyugati piacokon, főleg az amúgy is Hedge Fund-októl nyüzsgő angolszász területeken megszokott, hogy shortolni gyakorlatilag ugyanolyan egyszerű részvényeket még alaptermékként is, mint venni. Egyetlen kattintás és a megfelelő sorban nem 100, hanem -100 papír fog szerepelni. Nincsenek vagy nagyon ritkák a többletköltségek, időbeli korlátok, bár mostanság éppen a válság idején a lehetőségek szűkülnek. Ám mégha a short nirvana-ban is vagyunk, egyedi részvényekben eljön a plafon, ahol egy nagyobb Hedge Fund képtelen lesz a piacon elegendő kölcsönrészvényt találni. Emiatt óhatatlanul is nagy átlagban kevesebb lesz a short állomány, mint a long. A második ok és a harmadik ok szorosabb összefüggésben áll egymással. A részvénypiacok hosszútávon emelkednek, és az emelkedésre játszók előbb-utóbb több pénzt keresnek, mint az esésre spekulálók. A short nagy, értékalapú fókusszal rendelkező stratégiákhoz képest mindig egy rövidtávfutó bajnoksághoz hasonlít. Jelen bejegyzés nem ad elég teret arra, hogy ezen kijelentésnek a megalapozottságát megvitassam. Bár a történelmi tapasztalatok erre engednek következtetni, van ellenpélda bőven, és azt is tudjuk, hogy a fejlett világ növekedést (és még inkább egyensúlyt) tekintve rég nem látott kihívások előtt áll. Akárhogy is, még a Hedge Fund menedzserek többsége is hisz a folytonos növekedésben, ezért inkább tendálnak afelé, hogy részvényt vegyenek, semmint shortolják azt. A harmadik ok pedig az ezzel összefüggő lelki, megszokásbeli beállítottságon van. Még a profinak számító, elméletben és gyakorlatban is kiképzett és harcedezett menedszereknek is nehezen áll rá az elméje az esésre történő spekulációra, számos esetben. A megszokás pedig nagy úr, talán a legnagyobb a tőzsdén.

Összevetve a long/short equity long kitettsége mindig is nagy és a korreláció a részvénypiaccal az egyik legnagyobb a Hedge Fund alindexek között. Amíg a fő index az említett két részvénypiaci benchmark-kal 0,56 és 0,61 mozog együtt, addig ugyanezek az értékek a long/short equity kapcsán 0,64 és 0,72.

A fő index és az alindex közös mozgása egy helyen tért el jelentős mértékben az elmúlt 16 évben, amióta csak a Tremont (amelyet azóta a Dow Jones felvásárolt) kalkulálja az indexet. 2001 és 2002 során a long/short equity is visszaesett, jellemzően 15-17%-os drawdown-t produkálva. Ez ugyan kisebb volt mint a fő részvényindexek 40%-ot meghaladó visszaesése, de eközben a fő Hedge Fund index csúcsokra új csúcsokat halmozott (ekkoriban lettek igazán népszerűek a Hedge Fund-ok). Az eltérés oka természetesen itt is az inkább long kitettség irányába történő elhajlás.

Érdekesség ugyanakkor, hogy a long/short equity is elmaradt a főbb amerikai részvényindexek emelkedésétől a kilencvenes évek második felében, ugyanakkor a Hedge Fund fő indexet végig felülmúlta. A technológiai buborék kipukkanásával a drawdown idején is csak csökkenteni tudta a lemaradását a vezető index, de behozni nem tudta azt, és a 2002 végén elindult újabb emelkedéssel ismét szélesedett a különbség. A 2008-as válság idején viszont sokkal szélesebb kört (gyakorlatilag mindent) érintett a pánik, így a fő és az alindex is nagyjából ugyanolyan arányban esett vissza majd kezdett el visszajönni.

Annak ellenére, hogy a long/short equity is alulteljesítette a részvényindexeket, ahogy az a Hedge Fund-ok esetében az erős bikapiaccal megáldott években megszokott, még a nagy korrelációval rendelkező alindexnél is, a kilencvenes évek utolsó éveiben mégis elképesztő népszerűségre tettek szert. Ha hihetünk a(z akkor még) Tremont elemzőinek, hogy jól állítják össze kezelt vagyont tekintve az indexet, akkor láthatjuk, hogy egy ponton a long/short equity súlya meghaladta az 50%-ot. Természetesen ez a hozamok miatt következett be, de joggal feltételezhetjük az önerősítő hatást, hiszen ezek miatt a tőkebeáramlás is felgyorsulhatott, hozzájárulva a súly növekedéséhez. A technológiai lufi kipukkanásával ennek vége szakadt és az alindex azóta is fokozatosan veszít a súlyából, ám 22%-os arányával még mindig a második legnépszerűbb kategória, sajátosságai miatt inkább a kis és közepes alapok esetén.

A 2001-2002-es drawdown (ahogy a global macro-nál az 1998-as visszaesés) mindenesetre jó példát szolgáltat arra, hogy egyetlen stratégia, és természetesen stratégia csoport sem létezhet gyenge pont nélkül. Ez kizárt lenne annak tükrében, hogy minden stratégia valamely eszközcsoport adott irányú mozgására, vagy felülteljesítésére kell, hogy alapuljon - még ha egy másodpercre is. A long/short equity-nél is erről van szó, hiszen egy-egy részvény, ágazat, szektor, vagy piac emelkedésére, esetleg csökkenésére spekulál, illetve ezek közötti relatív árfolyammozgásokat igyekszik kihasználni.